الخطيئة الأصلية

تأتي الخطيئة الأصلية بعدة أشكال. ففي حين عملت البلدان على تقليص الاقتراض بالدولار، تدفقت الأموال الدولية لأسواق السندات المحلية فيها. ويجادل المحللون في بنك مورجان ستانلي بأن الزيادة «العجيبة» في المقتنيات الأجنبية من السندات المحلية هي مظهر آخر من هذه الظاهرة. ربما لا تقترض البلدان الكثير بالدولار بعد الآن، لكنها لاتزال تعتمد على الأجانب من أجل التمويل - وهذا ضعف يمكن أن يكشفه الدولار الصاعد. وفي بعض الأسواق، مثل ماليزيا والمكسيك، يسيطر المستثمرون الدوليون تقريباً على نصف سوق السندات الحكومية المحلية.

وكثير من الاستثمارات ستكون «وخيمة»، لكن إذا تحسنت آفاق الدولار وذوت عملات الأسواق الناشئة أكثر من ذي قبل، حينها سيشعر كثير من مديري الأموال بالإغراء لتخفيض مقتنياتهم تدريجياً، ما يؤدي إلى دفع تكاليف الاقتراض إلى الأعلى.

وحتى المستثمرين الدوليين الذين لايزالون يرغبون في الاحتفاظ بأموالهم في أسواق السندات المحلية الناشئة بسبب ارتفاع العوائد المحتملة، سيشعرون بالإغراء من أجل «التحوط» - شراء التأمين - مقابل انخفاض العملات. وذلك قد يؤدي إلى تواضع الارتفاع في تكاليف الاقتراض، لكنه يمكن أن يلقي بثقله أكثر من ذي قبل على عملات الأسواق الناشئة. وبحسب كينيث روجوف، أستاذ الاقتصاد في جامعة هارفارد: «الاقتراض بالعملات المحلية يمكن أن يفيدك إلى حد معين فقط. ومن الواضح أنك لاتزال معرضاً للخطر عندما يكون هناك الكثير من الأموال الأجنبية في سوق السندات المحلية في البلد». ومما لا شك فيه أن تطور أسواق السندات المحلية يعد نعمة، لكنه بالنسبة لمعظم البلدان ليس الترياق الشافي. فمن السندات المقومة بالعملات المحلية، التي تبلغ قيمتها تقريباً عشرة تريليونات دولار، هناك تقريباً نسبة الثلثين منها في البرازيل والصين وكوريا الجنوبية. ولايزال العديد من البلدان والشركات مضطرة للاقتراض بالدولار بسبب ضحالة أسواق السندات المحلية فيها.

وعلاوة على ذلك، بعد فترة طويلة من ارتفاع الأجور وأسعار المواد وأسعار الصرف، العديد من البلدان النامية لديها الآن اقتصادات ذات قدرة تنافسية أقل من ذي قبل وعجز في الحساب الجاري. مثلا، انتقلت البرازيل من الفائض المنتعش إلى العجز التجاري منذ عام 2008. وهذا يعني أن البرازيل تعتمد على التدفقات الداخلة من الدولار لمنع مشاكل ميزان المدفوعات.

ولعل أكبر الأخطار يكمُن بعيداً عن الأنظار في القطاع الخاص. فمنذ عام 2007 قامت شركات وبنوك الأسواق الناشئة بإصدار أكثر من 1.2 تريليون دولار من السندات – وهو اندفاع أشارت إليه كريستين لاجارد، المديرة الإدارية لصندوق النقد الدولي، بذعر في العام الماضي.